NBP zmienia front. Inflacja w celu, stopy będą spadać
Inflacja zbliżyła się jednak do celu, a ton wypowiedzi Adama Glapińskiego wyraźnie złagodniał. Wszystko wskazuje na to, że kolejne cięcia są tylko kwestią czasu i mogą nastąpić już we wrześniu.
Rada Polityki Pieniężnej niespodziewanie obniżyła w lipcu stopy procentowe o 25 punktów bazowych, sprowadzając stopę referencyjną do poziomu 5,0 proc. Choć po czerwcowym posiedzeniu prezes NBP Adam Glapiński przestrzegał przed nadmiernym optymizmem i wskazywał na szereg zagrożeń inflacyjnych, jego ton w najnowszym wystąpieniu był wyraźnie łagodniejszy. W efekcie coraz więcej wskazuje na to, że kolejne cięcie może nastąpić już we wrześniu.
Obniżka jednorazowa czy początek cyklu?
Podczas konferencji prasowej prezes Glapiński zaznaczył, że decyzja Rady była efektem długiej, ale jednoznacznej dyskusji. Obniżka została określona jako „ostrożne dostosowanie”, a nie początek cyklu. Jednak w końcowej części wystąpienia prezes przyznał:
Jesteśmy w celu inflacyjnym. Stopy maleją. We wrześniu, jeżeli będą sprzyjające okoliczności (…), będziemy dalej w tym kierunku szli.
Słowa te – choć pozornie ostrożne – zostały odczytane przez rynek jako jasny sygnał gotowości do dalszego łagodzenia polityki pieniężnej. Zdaniem ekonomistów ING, najnowsze działania Rady pokazują, że mamy do czynienia ze specyficznym cyklem luzowania – złożonym z pojedynczych, pozornie niezależnych „dostosowań” w tym samym kierunku.
Obniżka majowa nie była jednorazowym ruchem, ale początkiem serii, która – choć formalnie nie nazwana cyklem – faktycznie nim jest – wskazali ekonomiści ING.
Inflacja blisko celu, a dane ją wspierają
Kluczowym argumentem za lipcową decyzją była nowa projekcja inflacyjna NBP. Zgodnie z jej założeniami, inflacja CPI już w lipcu ma osiągnąć poziom bliski celu – 2,5 proc. – i utrzymać się w tym rejonie przez kolejne kwartały.
Inflacja obniża się z kwartału na kwartał. Od lipca będzie zgodna z celem NBP – zauważył Adam Glapiński.
To stanowisko znajduje potwierdzenie także w analizach ekonomistów. ING prognozuje trwały spadek inflacji do poziomu około 2,5 proc. już w lipcu, co – ich zdaniem – otwiera drogę do kolejnego cięcia stóp już we wrześniu, nawet o 50 punktów bazowych. Bartosz Sawicki z Exante wskazuje natomiast, że „silne efekty bazy oraz niższa taryfa gazowa” mogą już latem sprowadzić roczną dynamikę cen konsumenckich dokładnie do poziomu celu inflacyjnego.
Jednocześnie w komentarzach pojawiają się zastrzeżenia co do samej projekcji NBP. Zarówno ING, jak i Exante podkreślają, że zakładane przez bank centralny odmrożenie cen energii elektrycznej w czwartym kwartale 2025 r. jest mało prawdopodobne – rząd planuje bowiem kontynuację obecnych mechanizmów ochronnych. Jeśli taryfy pozostaną zamrożone, ścieżka inflacji może być jeszcze niższa od obecnych prognoz banku centralnego.
Ceny energii i polityka fiskalna – kluczowe niewiadome
Mimo łagodniejszego tonu, prezes NBP wciąż wiele uwagi poświęcił czynnikom ryzyka. Wśród nich wymienił: możliwe odmrożenie cen prądu, luźną politykę fiskalną, sytuację geopolityczną oraz wpływ unijnej polityki klimatycznej. Glapiński przedstawił pesymistyczny scenariusz, w którym od października ceny energii wzrosną z obecnych 500 do 623 zł za 1 MWh. Jednak ekonomiści wskazują, że taki rozwój wypadków jest dziś mało prawdopodobny – projekt ustawy kontynuującej mrożenie cen został już przedstawiony prezydentowi.
Bartosz Sawicki z Exante zauważa, że właśnie ten czynnik może zdecydować o tempie kolejnych decyzji RPP.
Gdy projekt ustawy wejdzie w życie, a decyzja URE nie przełoży się na silny wzrost rachunków za prąd, ścieżka inflacji może okazać się niższa od projekcji. W takiej sytuacji Rada utraciłaby jeden z głównych argumentów za zwlekaniem z dalszymi obniżkami – zauważa.
Podobne podejście prezentują analitycy PKO BP, którzy uważają, że wszystko będzie zależeć od ostatecznego kształtu ustawy budżetowej oraz losów systemu cen regulowanych. W bazowym scenariuszu zakładają kolejną obniżkę w listopadzie, ale przyznają, że wrześniowy ruch jest możliwy.
Więcej wiadomości na temat stóp procentowych
Kurs polityki – 3,0–3,5 proc. w 2026?
Pytany o możliwą docelową ścieżkę stóp procentowych, prezes NBP powiedział wprost:
Jeśli inflacja trwale zejdzie do poziomu 2,5 proc., stopy zostaną obniżone do bardzo niskiego poziomu – około 3 proc.
To deklaracja, która wyznacza horyzont działania RPP nie tylko na drugą połowę 2025 roku, ale i na 2026. Zdaniem ING realny docelowy poziom stóp to 3,5 proc. – osiągnięty stopniowo przez „rozciągnięty w czasie cykl jednorazowych dostosowań”.
Taką ścieżkę zaczynają też uwzględniać inwestorzy. Bartosz Sawicki zauważa, że rynek obecnie wycenia „minimum dwa cięcia w pozostałej części 2025 roku” oraz zejście stopy referencyjnej do poziomu 4,0 proc. w 2026. Kurs złotego pozostaje stabilny, a – jak podkreślają ekonomiści – dodatnie realne stopy, rosnące tempo PKB i bilans płatniczy działają dziś jako naturalne stabilizatory rynku walutowego.
Kiedy kolejne obniżki?
- Wrzesień 2025 – możliwa kolejna obniżka o 25–50 pb, jeśli inflacja w lipcu spadnie do poziomu celu i rząd utrzyma mechanizmy ochrony cen energii.
- Listopad 2025 – bardziej konserwatywny scenariusz zakładający konieczność potwierdzenia spadku inflacji oraz uchwalenia przyszłorocznego budżetu.
- 2026 rok – zdaniem większości ekonomistów, stopa referencyjna może spaść do poziomu 3–3,5 proc., jeśli nie wystąpią nowe szoki inflacyjne.
Lipcowa decyzja RPP to nie tylko zaskoczenie rynkowe, ale i zwrot w retoryce NBP. Adam Glapiński, choć nadal ostrożny w słowach, coraz wyraźniej dopuszcza kontynuację obniżek. Kierunek na drugą połowę roku wydaje się jasny – wiele zależy od inflacji i polityki rządu, ale wrzesień staje się coraz bardziej realnym terminem kolejnego ruchu.
