Lokaty są passe, czas na obligacje. Od czerwca wchodzi niespodzianka, która mocno namiesza

Ministerstwo Finansów w ostatnim tygodniu sprzedało na przetargu świeżo wyemitowane obligacje skarbowe za 5,5 mld zł. W ten sposób zdobyło pieniądze, którymi sfinansuje część wydatków budżetowych, pokrywając deficyt, czyli niedobór dochodów w budżecie w stosunku do zaplanowanych wydatków. Mogłoby się wydawać, że to nic nadzwyczajnego – takie aukcje odbywają się dość regularnie, jest ich mniej więcej 6-8 w ciągu roku. Błąd.

Tym razem przetargowi obligacji warto przyjrzeć im się bliżej, bo w tym roku wyglądają one nieco inaczej niż w poprzednich latach. Różnica polega na tym, że nie dopisują kupujący. Można wręcz uznać, że rząd ma problem ze znalezieniem chętnych na swoje papiery. Widać to w wynikach kolejnych aukcji.

W przypadku tej ostatniej Ministerstwo Finansów zapowiadało wcześniej, że zamierza na niej zgarnąć 4-7 mld zł. Można to interpretować w ten sposób, że resort celuje w 7 mld – tyle by chciał, natomiast 4 mld to jest absolutnie minimum, które musi zgarnąć z rynku.

Przetargi obligacji wyglądają tak, że zawsze jest ktoś z drugiej strony: banki mające status tzw. primary dealers mają obowiązek w nich uczestniczyć. Ale oczywiście dysponują swobodą w kwestii tego jak duży zgłoszą popyt i jakie ceny zaproponują. Jeśli uznają, że nie chcą kupować rządowych obligacji mogą dać taką cenę w swojej ofercie, która dla rządu okaże się nie do przyjęcia i tyle. Dlatego zwykle jest tak, że łączny popyt zgłoszony na przetargu jest większy niż wartość faktycznie sprzedanych obligacji – resort część ofert po prostu odrzuca.

Wracając do ostatniej aukcji: rząd chciał sprzedać obligacje za 4-7 mld zł, a sprzedał za 5,5 mld zł. Jak widać, aukcja poszła, delikatnie mówiąc, średnio. Co jednak ważniejsze: łączny popyt wyniósł tylko 7,031 mld zł, czyli był tylko minimalnie wyższy od rządowej oferty. Na domiar złego zdarza się to nie pierwszy raz w tym roku.

W poprzednich latach często zdarzały się aukcje na których popyt na polskie obligacje był ponad dwa razy większy od oferty. Taka sytuacja jest uznawana za normalną – w zdrowo rozwijających się gospodarkach w których rosną zyski i dochody gospodarstw domowych i firm nieustannie rośnie też popyt na bezpieczne instrumenty finansowe, w którym można bez ryzyka lokować swoje bogactwo.

Rządowe obligacje nadają się do tego idealnie, ponieważ prawdopodobieństwo bankructwa państwa jest znacznie mniejsze niż prawdopodobieństwo upadku banku, prywatnych firm, a zwłaszcza spadków cen na rynkach akcji czy nieruchomości. Stąd można założyć, że w normalnej sytuacji popyt na obligacje rządu jest duży.

A jednak w tym roku w Polsce jest pod tym względem znacznie gorzej. W trakcie przetargów w lutym i w marcu popyt był nawet mniejszy niż oferta, co oznaczało, że ministerstwo nie jest w stanie pożyczyć z rynku tylu pieniędzy ile zamierza. Oczywiście za tak drastycznym pogorszeniem się sytuacji stał wtedy przede wszystkim wybuch wojny.

Pierwszy ze wspomnianych przetargów odbył się 24 lutego, dosłownie w kilka godzin po wkroczeniu rosyjskich wojsk na terytorium Ukrainy. Akurat w tym konkretnym przypadku spadek popytu na aukcji był uzasadniony – wiele banków wolało zrobić unik, nie wiedząc jak będzie wyglądać sytuacja za tydzień, czy za miesiąc.

W kwietniu rynek do wojny się już przyzwyczaił i wtedy zdarzył się jeden przetarg z nieco lepszym popytem ze strony inwestorów, tylko że wtedy rząd sprzedawał papiery tylko za 4 mld zł. Tym razem spróbował wrócić do normalnego rozmiaru aukcji, zaproponował 7 mld zł i znów mamy rozczarowanie.

Jeśli spojrzymy ma cztery ostatnie lata, to w tym czasie cztery najgorsze aukcje obligacji, na których relacja popytu do podaży była najmniejsza (dwa razy poniżej wielkości oferty i dwa razy tylko minimalnie powyżej) zdarzyły się w ciągu ostatnich trzech miesięcy

Kłopoty ze sprzedażą polskich obligacji widać też, jeśli porównamy wyniki wszystkich aukcji przeprowadzanych w kolejnych latach w okresach od początku roku do końca maja. Zawsze było tak, że łączny popyt był bardzo wyraźnie – o kilkanaście lub kilkadziesiąt mld zł – większy od łącznej podaży.

Nawet jeśli jakaś aukcja poszła słabiej, to na kolejnych można było to nadrobić. W tym roku tej nadwyżki popytu w ogóle nie ma. Jest on praktycznie równy z podażą, co oznacza, że z punktu widzenia ministerstwa sytuacja na rynku jest trudna i niewygodna.

Co więc można zrobić, gdy nagle przez wojnę pojawia się naprawdę poważny problem z finansowaniem deficytu budżetowego, a z powodów politycznych nie da się go zlikwidować, obcinając wydatki albo podnosząc podatki, które zresztą dodatkowo się obniża?

Czytaj też: Jak kupić obligacje skarbowe?

Zdaniem niektórych ekonomistów właśnie z tego powodu rząd zdecydował się ostatnio na sprzedaż obligacji denominowanych w euro na rynkach zagranicznych – tam zainteresowanie jest większe, bo generalnie inwestorów jest więcej, a polskie papiery są atrakcyjne, bo emitujemy je dość rzadko.

Tyle że w ten sposób narażamy się jako państwo na ryzyko walutowe, niczym frankowicze, a do tego to dług, który trzeba będzie spłacić w walucie, której nie możemy w razie czego sami dodrukować. Będziemy musieli ją zdobyć wpływami z eksportu albo uszczuplając rezerwy walutowe. Oczywiście nie powinno być z tym żadnego problemu, bo nasz eksport wciąż wygląda dobrze, ale generalnie i systemowo emitowanie długu w walutach obcych to nie jest dobra sytuacja. No ale, jak widać, czasami trzeba to zrobić.

Drugi sposób ucieczki od problemu z popytem na aukcjach krajowych obligacji to popyt od nas, czyli zwiększenie atrakcyjności obligacji detalicznych. To też właśnie się stało – rząd wymyślił obligacje oprocentowane według głównej stopy w NBP. Oprocentowanie obligacji dwuletnich będzie dodatkowo powiększane o marżę w wysokości 0,25 punktu procentowego.

Czyli w czerwcu, przy stopie NBP na poziomie 5,25 proc. będą one mieć oprocentowanie 5,5 proc. Będzie ono aktualizowane raz w miesiącu. Jeśli więc na najbliższym posiedzeniu 8 czerwca Rada Polityki Pieniężnej podniesie stopy na przykład z 5,25 proc. do 6 proc., to oprocentowanie obligacji wzrośnie odpowiednio od 1 lipca. Zasada ta dotyczy tez nowych obligacji rocznych z oprocentowaniem na poziomie głównej stopy NBP bez żadnych dodatkowych marż.

Ministerstwo Finansów jednocześnie ogłosiło, że od czerwca wzrośnie oprocentowanie dotychczasowych obligacji detalicznych. Nowe oprocentowanie 3-miesięcznych obligacji o oprocentowaniu stałym wynosić będzie 3 proc. Pozostałe obligacje w pierwszym roku oszczędzania będą dawać odpowiednio: 5,50 proc. dla 3-latek, 5,50 proc. dla 4-latek oraz 5,75 proc. dla 10-latek. W kolejnych latach oprocentowanie obligacji czteroletnich i dziesięcioletnich będzie uzależnione od bieżącego wskaźnika inflacji (i aktualizowane raz w roku), a trzyletnich będzie uzależnione od stawki WIBOR 6M.

To spore zmiany, bo dotychczas w pierwszym roku oszczędzania 3-latki dawały 3,1 proc., 4-latki 3,3 proc., a 10-latki 3,7 proc.

Rząd tłumaczy te wszystkie zmiany troską o nas – chce nam pomóc w sytuacji, w której banki trzymają oprocentowanie lokat na niskim poziomie, a inflacja wciąż rośnie. Ale jednocześnie w co najmniej takim samym, a może i większym stopniu pomaga samemu sobie.

Ministerstwo Finansów zazwyczaj sprzedaje w ciągu miesiąca obligacje detaliczne warte parę miliardów złotych, są one coraz istotniejszym źródłem finansowania deficytu budżetowego w Polsce. W sytuacji, w której na dużych przetargach coraz częściej pojawiają się problemy z popytem, ich znaczenie jeszcze bardziej rośnie.

I tak sobie jakoś z tym wszystkim radzimy, chociaż dzisiaj widać coraz wyraźniej, że wojna tuż za naszą granicą to nie jest dobry czas dla naszych finansów publicznych. Oby tylko nie było gorzej.

Rafał Hirsch – dziennikarz ekonomiczny, nagradzany między innymi przez NBP (Najlepszy dziennikarz ekonomiczny 2008) i Stowarzyszenie Inwestorów Indywidualnych (Heros Rynku Kapitałowego 2012). Współtwórca m.in. TVN CNBC i next.gazeta.pl. Obecnie współpracownik Business Insidera i Tok FM.