Złoto ma przechlapane. Wojna w Ukrainie i pędząca inflacja nie działają, ceny zamrożone

Cena złota wyrażona w dolarach za uncję spadła od początku roku o blisko 10 proc. W ostatnim tygodniu zeszła poniżej ostatnich dołków z marca 2021 (1673 dol.), sierpnia 2021 (1678 dol.) i lipca 2022 (1679 dol.), przez co znalazła się na poziomie najniższym od kwietnia 2020 r. docierając prawie do 1650 dolarów.

To wszystko wydarzyło się w tygodniu, w którym okazało się, że inflacja w USA nadal jest wyższa od oczekiwań, inflacja bazowa ciągle tam rośnie, a Fed zmienił prognozy wzrostu cen na wyższe.

Najlepiej pokazać to na obrazku, zwłaszcza że ktoś postarał się bardzo precyzyjnie wykazać od czego tak naprawdę zależą ruchy cen złota na rynku. Ci, którzy myślą, że kluczowa jest tu inflacja, są dość blisko prawdy, ale nie do końca. Tak naprawdę chodzi tutaj o zmianę poziomu realnych stóp procentowych.

Jak widać na wykresie na powyższym tweecie, korelacja pomiędzy ruchami cen złota, a zmianą realnych stóp (oczywiście tych w Stanach Zjednoczonych, bo złoto na rynku jest wyceniane w dolarach), jest dość spora i dobrze widoczna. Gdy realne stopy spadają, złoto zwykle drożeje, a gdy rosną, wtedy cena złota raczej spada.

Powiązanie z inflacją istnieje, ponieważ realna stopa procentowa to nominalny poziom tej stopy, ten który bank centralny podaje w komunikatach pomniejszony właśnie o stopę inflacji. Czyli jeśli na przykład dziś w Polsce główna stopa w NBP to 6,75 proc., a inflacja to 16,1 proc., to realna stopa w Polsce wynosi dokładnie -9,35 proc. Czyli jest głęboko ujemna. W Stanach ostatnie dane na ten temat mówiły o inflacji na poziomie 8,3 proc. a Fed podniósł stopę właśnie do przedziału 3-3,25 proc., czyli u nich realna stopa także jest ujemna i wynosi -5,05 proc., biorąc do wyliczeń górną krawędź wspomnianego przedziału.

Oczywiście fakt, że realne stopy są głęboko poniżej zera, powinien wspomagać notowania złota, ale tutaj trzeba koniecznie dodać, że rynek złota zachowuje się tak samo jak każdy inny rynek finansowy, czyli reaguje na to, co się dopiero ma wydarzyć w przyszłości, inwestorzy obstawiają jakieś hipotetyczne scenariusze i zajmują na rynku pozycje, zanim się zrealizują, żeby w momencie ich realizacji zarobić. Aby ten zarobek był możliwy, pozycję trzeba zająć wcześniej, co niestety wiąże się z dużym ryzykiem pomyłki. To jest sedno działania rynku finansowego i źródło ryzyka na tym rynku.

Tak więc sam fakt, że realne stopy są ujemne, nie wystarczy do tego, żeby złoto drożało. Aby tak się stało, potrzebne jest przeświadczenie na rynku, że poziom realnych stóp będzie się obniżał w najbliższej przyszłości. Czyli rynek musi być przekonany o tym, że inflacja będzie dalej rosnąć, albo o tym, że Fed będzie obniżać nominalne stopy procentowe.

Albo chociaż o tym, że nie będzie ich zmieniać w czasie, gdy inflacja będzie dalej rosnąć. Generalnie dystans, który dzieli inflację od poziomu stopy procentowej, ma się powiększać.

Dziś jednak w USA mamy dokładne przeciwieństwo tej sytuacji. Inflacja faktycznie jest wysoka, ale zdaniem wielu ekonomistów prawdopodobnie jest już na szczycie i za rok ma być już wyraźnie niższa. Z drugiej strony Fed podnosi stopy procentowe i zapewnia, że będzie je podnosić dalej, a gdy inflacja spadnie, wtedy przez pewien czas nie będzie ich obniżać, żeby upewnić się, że spadła na dobre.

Mamy więc przed sobą wyraźny wzrost realnych stóp w Stanach. Jeśli na przykład w przyszłym roku ta nominalna sięgnie 4,5 proc., a inflacja spadnie z obecnych 8,3 proc. do 4 proc., wtedy zobaczymy, że realna stopa robi się dodatnia. Przy takich scenariuszach złoto na rynku ma na jakiś czas przerąbane.

Swoją drogą spójrzmy na wykres notowań złota z ostatnich lat jeszcze raz i zobaczmy, kiedy ostatni raz drożało. Był to dwuletni okres pomiędzy sierpniem 2018 a sierpniem 2020. Wtedy cena za uncję wzrosła z okolic 1190 dol. do prawie 2100 dol., czyli o prawie 80 proc.

Inflacja w tym okresie była niska i stabilna, w okolicach 2 proc., natomiast stopy procentowe początkowo rosły (cykl podwyżek zaczął się już pod koniec 2016 roku), lecz rynek już zakładał, że chwilę te podwyżki się skończą i wkrótce Fed zacznie stopy obniżać. Tak zwane rynkowe stopy procentowe, czyli rentowności amerykańskich obligacji, spadały już w 2018 roku.

Złoto zaczęło drożeć w sierpniu, kiedy przed Fedem były jeszcze dwie podwyżki stóp (we wrześniu i grudniu 2018), ale trend wzrostowy stał się wyraźnie widoczny, gdy cena kruszcu w czerwcu 2019 roku wybiła się ponad okolice 1370-1380 dolarów, gdzie zatrzymywały się wcześniejsze wzrosty w 2016, 2017 i na początku 2018 roku.

W czerwcu 2019 r. to się udało, bo wtedy już rynek był pewien, że Fed za chwilę zacznie obniżać stopy, co faktycznie stało się już miesiąc później, w lipcu 2019 r. Kolejne obniżki stóp nastąpiły we wrześniu i w październiku 2019. Mniej więcej w tym samym czasie realna stopa procentowa w USA stała się ujemna.

W 2020 roku przyszła pandemia i ratunkowe obniżki stóp do zera w marcu. Fed wtedy wznowił też na ogromną skalę skup obligacji z rynku. Jednocześnie pojawiły się obawy, że te działania zaowocują w przyszłości wysoką inflacją. To był idealny moment dla złota, które wtedy przez kilka miesięcy drożało bardzo szybko. Jednak szczyt osiągnęło także dość szybko, bo już w sierpniu. Wkrótce wynaleziono szczepionki na Covid-19 i rynek uwierzył, że całe zamieszanie w gospodarce związane z pandemią, a więc także proinflacyjne programy pomocowe, okażą się mocno przejściowe.

Gdy pod koniec 2021 r. okazało się, że inflacja rośnie coraz wyżej, a Fed wciąż twierdzi, że to nic, bo to przejściowe, cena złota jeszcze raz podeszła pod szczyt z sierpnia 2020 r., ale nie zdołała przebić się wyżej. Wkrótce później Fed zmienił politykę i rozpoczął niezwykle agresywną falę podwyżek stóp, która trwa do dziś i która przekreśla szanse na dalsze wzrosty notowań złota.

Oczywiście żaden rynek finansowy nie działa jak automat, więc także na rynku złota, jeśli pogrzebie się odpowiednio głęboko, to z pewnością znajdzie się takie momenty, kiedy co innego miało większy wpływ na notowania, a wyraźnego powiązania pomiędzy ceną złota a zmianami realnych stóp procentowych nie da się znaleźć.

Nie jest to stały wzór matematyczny, dający gwarancję sukcesu, bo na rynkach nic takiej gwarancji nie daje, a ryzyko jest zawsze obecne. Jednak wszystko wskazuje na to, że dzisiaj to powiązanie realnych stóp procentowych i cen złota działa bardzo wyraźnie.  

Rafał Hirsch – dziennikarz ekonomiczny, nagradzany między innymi przez NBP (Najlepszy dziennikarz ekonomiczny 2008) i Stowarzyszenie Inwestorów Indywidualnych (Heros Rynku Kapitałowego 2012). Współtwórca m.in. TVN CNBC i next.gazeta.pl. Obecnie współpracownik Business Insidera i Tok FM.