Japonia i Stany Zjednoczone odważnie wkroczyły na rynek walutowy. Cel: powstrzymać osłabienie jena. Interwencja wywołała gwałtowny ruch kursu, ale bez zdecydowanych podwyżek stóp w Japonii może okazać się jedynie bardzo drogim sposobem na kupienie czasu.
Skoordynowana interwencja Tokio i Waszyngtonu wywołała rynkowy wstrząs, ale bez twardego stanowiska ze strony Banku Japonii lub kompletnego zwrotu w polityce Rezerwy Federalnej okazuje się jedynie kosztowną próbą kupienia czasu – zauważa Michał Stajniak, CFA, wicedyrektor Działu Analiz XTB.
Problemem pozostaje ogromna różnica między stopami procentowymi w Japonii i Stanach Zjednoczonych. Dopóki inwestorzy mogą tanio pożyczać jeny i lokować pieniądze w wyżej oprocentowanych aktywach dolarowych, presja na osłabienie japońskiej waluty nie zniknie.
Amerykanie wkroczyli do gry
W działania na rzecz wzmocnienia jena zaangażowały się japońskie Ministerstwo Finansów oraz amerykański Departament Skarbu. Według analizy XTB strona amerykańska kupowała jeny, sprzedając euro, a nie dolary. Ma to znaczenie polityczne. Bezpośrednia sprzedaż dolarów mogłaby zostać odebrana jako sygnał, że Waszyngton chce osłabić własną walutę. Stany Zjednoczone mogły więc wesprzeć Japonię, nie uderzając bezpośrednio w kurs dolara.
Możliwości Amerykanów są jednak ograniczone. Rezerwy walutowe USA wynoszą około 38 mld dol., podczas gdy Japonia miała w bieżącym kwartale przeznaczyć na interwencje około 87 mld dol. Według Stajniaka oznacza to, że działania Waszyngtonu nie są w stanie trwale zmienić układu sił na rynku.
Interwencja ma charakter polityczno-taktyczny, a nie fundamentalny. Można powiedzieć, że jest to zakładanie plasterka na otwartą ranę – wskazuje Michał Stajniak.
Japonia nie chce wyprzedawać amerykańskich obligacji
Zaangażowanie USA może wynikać również z obaw o rynek amerykańskiego długu. Japonia posiada ogromne rezerwy walutowe, ale znaczną ich część ulokowała w obligacjach skarbowych Stanów Zjednoczonych. Aby zdobyć dolary potrzebne do kupowania jenów, Tokio mogłoby zacząć sprzedawać amerykańskie papiery. Ich duża podaż prowadziłaby do spadku cen i wzrostu rentowności, zwłaszcza obligacji dziesięcio- i trzydziestoletnich.
Pomóc ma mechanizm FIMA Repo. Pozwala on zagranicznym bankom centralnym pożyczać dolary od Rezerwy Federalnej pod zastaw amerykańskich obligacji. Japonia nie musi wtedy sprzedawać papierów na rynku, żeby zdobyć gotówkę potrzebną do interwencji. Stajniak porównuje sytuację Tokio do posiadacza dużego majątku, który nie ma pod ręką odpowiedniej ilości gotówki.
Można stwierdzić, że Japonia po prostu nie ma drobnych na interwencje – komentuje analityk XTB.
Mechanizm chroni rynek amerykańskiego długu, ale nie zmienia głównego problemu jena. Limit FIMA dla jednego uczestnika wynosi 60 mld dol., więc przy skali japońskich działań może wystarczyć jedynie na krótkoterminowe wsparcie.
Bank Japonii pozostaje daleko za rynkiem
Rynek kontraktów na stopy procentowe nie zakłada, że Bank Japonii rozpocznie zdecydowany cykl podwyżek. Oczekiwana stopa procentowa na wrzesień wynosi około 1,1 proc., a prawdopodobieństwo kolejnej podwyżki jest wyceniane na mniej niż 50 proc. Poprzednia podwyżka stóp, przeprowadzona w czerwcu, może więc nie wystarczyć, żeby trwale wesprzeć walutę.
Poprzednia podwyżka w czerwcu bez obecnej kontynuacji może pójść na marne, nie mówiąc już o dziesiątkach miliardów dolarów wydanych na interwencje – podkreśla Michał Stajniak.
Bank Japonii ma przy tym coraz więcej powodów, by działać. Prognozy wskazują na ponowne przyspieszenie inflacji powyżej celu wynoszącego 2 proc. Wzrost cen ropy i słaby kurs jena podnoszą koszty importu.
Mimo to na ostatnim posiedzeniu tylko jeden członek władz Banku Japonii głosował za podwyżką stóp. Rynek liczy teraz przynajmniej na bardziej zdecydowaną komunikację prezesa Kazuo Uedy.
Rząd dolewa paliwa do ognia
Dodatkowym obciążeniem dla jena może być polityka fiskalna japońskiego rządu. Premier Sanae Takaichi zapowiedziała obniżenie podatku od sprzedaży żywności.
Ulga ma pomóc gospodarstwom domowym, ale jednocześnie oznacza dalsze pobudzanie gospodarki przez państwo. Jeżeli rząd zwiększa stymulację, a bank centralny bardzo wolno podnosi stopy, powstają warunki sprzyjające dalszemu osłabieniu waluty.
W takim otoczeniu nawet duże zakupy jena mogą przynosić tylko krótkotrwałe efekty.
Inwestorzy masowo grają przeciw jenowi
To, co obecnie chroni jena przed szybkim powrotem do wcześniejszych minimów, nie musi być wiarą inwestorów w japońską walutę. Rynek może być po prostu skrajnie ustawiony w jednym kierunku.
Liczba krótkich pozycji na jenie sięga 264 683 kontraktów. Pozycja netto wynosi minus 163 412 kontraktów i zbliża się do poziomów skrajnych obserwowanych między innymi w 2024 i 2007 r.
Obecnie wydaje się, że nie ma już komu więcej sprzedawać jena – ocenia Michał Stajniak.
To sprawia, że rynek jest podatny na short squeeze (wzrost ceny kursów, który zmusza inwestorów grających na spadki do masowego odkupywania aktywów ze stratą). Gdy jen zaczyna gwałtownie zyskiwać, inwestorzy grający na jego spadek muszą zamykać pozycje i kupować walutę. Dodatkowy popyt jeszcze bardziej przyspiesza jej umocnienie.
Nie musi to jednak oznaczać trwałej zmiany trendu. Może być jedynie gwałtowną reakcją wynikającą z rekordowego pozycjonowania.
Rynek opcji boi się kolejnej interwencji
Strach inwestorów widać również na rynku opcji. Wskaźnik miesięcznego risk reversal (poziom, przed którym inwestorzy mocniej się zabezpieczają) spadł dla USDJPY do minus 2,55 proc. Oznacza to duży popyt na opcje zabezpieczające przed gwałtownym umocnieniem jena, na przykład po kolejnej interwencji władz. W poprzednich latach podobnie skrajne wartości tego wskaźnika bywały jednak sygnałem przeciwnym. Gdy większość rynku zabezpieczała się przed wzrostem jena, kurs dolara po pewnym czasie wracał do wzrostów.
Bez zmiany fundamentów kolejna próba ożywienia na jenie może pójść na marne – ostrzega Stajniak.
Sama interwencja już raz nie wystarczyła
Przykład z 2024 r. pokazuje, że skupowanie jena przez władze nie musi trwale odwrócić trendu. Japonia wydała wtedy na interwencje około 62 mld dol., ale dopiero późniejsze decyzje banków centralnych doprowadziły do wyraźnego umocnienia waluty. Kurs USDJPY spadł z około 161,90 do 139,50 dopiero wtedy, gdy Rezerwa Federalna rozpoczęła obniżki stóp, a Bank Japonii niespodziewanie podniósł koszt pieniądza.
Zmniejszyła się dzięki temu różnica między oprocentowaniem aktywów amerykańskich i japońskich. Jednocześnie inwestorzy zaczęli gwałtownie wycofywać się ze strategii carry trade (strategia polegająca na pożyczaniu pieniędzy w walucie o niskiej stopie procentowej i inwestowaniu ich w walutę o wyższej stopie procentowej). Obecnie rentowności amerykańskich obligacji pozostają wysokie, a rynek nie zakłada szybkich i głębokich obniżek stóp przez Fed. Przemawiają przeciwko temu inflacja, wysokie ceny ropy i ryzyka geopolityczne.
Bez ruchu Uedy jen znowu może polecieć w dół
Stajniak przedstawia dwa główne scenariusze. W podstawowym Bank Japonii utrzymuje ostrożne tempo podwyżek, wykonując ruch o 0,25 pkt proc. najwyżej raz na pół roku. Rezerwa Federalna jednocześnie nie wraca do zdecydowanie łagodnej polityki. W takiej sytuacji kurs USDJPY może zdaniem analityka wrócić w okolice 158, a następnie ponownie osiągnąć poziom 160 jenów za dolara.
Po interwencjach z maja USDJPY powrócił na nowe szczyty po półtora miesiąca. Obecnie zmienność na rynku jest większa niż wtedy – zwraca uwagę Michał Stajniak.
Drugi scenariusz zakłada zmianę nastawienia Banku Japonii. Podwyżka stóp już we wrześniu i jasna deklaracja walki z inflacją importową mogłyby doprowadzić do umocnienia jena. Kurs dolara mógłby wówczas spaść najpierw w okolice 155, następnie do 150, a w przypadku ruchu porównywalnego z 2024 r. nawet w stronę 145 jenów. Warunkiem jest jednak zdecydowane stanowisko prezesa Banku Japonii.
Potrzeba jasnej deklaracji, że słaby jen nie będzie już tolerowany – podkreśla Michał Stajniak.
Bez zdecydowanych podwyżek stóp przez Bank Japonii kolejne miliardy wydawane na obronę waluty mogą kupić Tokio kilka tygodni spokoju. Nie muszą jednak kupić trwałego umocnienia jena.
Szef redakcji Bizblog.pl. W mediach od 30 lat. Pisze o małym biznesie, podatkach i finansach osobistych. Do Spidersweb.pl przeszedł z Wirtualnej Polski, gdzie najpierw był szefem wydawców Money.pl, a potem zastępcą redaktora naczelnego. Pierwszą posadę w mediach dostał w „Gazecie Wyborczej”, pracował w „Pulsie Biznesu”, „Życiu”, miesięczniku „Pieniądz”, „Businessman Magazine”, Miesięczniku Finansowym „BANK”. W tym ostatnim był redaktorem prowadzącym kilku edycji prestiżowych raportów „Największe banki w Polsce“ oraz „IT@BANK”.