Sztuczna inteligencja zrywa się ze smyczy, inwestorzy panikują. Na GPW trwa bal
W lipcu na globalnych parkietach polała się krew, choć jeśli macie w portfelu polskie akcje, pewnie nawet tego nie zauważyliście. Podczas gdy za Oceanem inwestorzy z przerażeniem patrzą, jak branża AI zjada własny ogon za pożyczone miliardy, warszawska giełda świeci na zielono. Zarządzający VIG/C-Quadrat TFI nie mają jednak złudzeń: pędzący pociąg technologiczny wjechał na kręte tory.
Pomimo relatywnego spokoju na szerokich indeksach, lipiec okazał się wręcz tragiczny dla wielu uczestników rynku – zauważają eksperci VIG/C-Quadrat TFI w raporcie podsumowującym początek drugiego półrocza na giełdach.
Wynikało to, jak tłumaczą, z rzezi na spółkach półprzewodnikowych oraz powiązanych z rozbudową infrastruktury centrów danych, za którą stały zbyt duże zakupy (w dodatku obficie korzystające z dźwigni finansowych, czyli lewarowania) akcji firm zajmujących się półprzewodnikami. A to, zdaniem ekspertów VIG/C-Quadrat TFI, aż prosiło się o kłopoty.
Cień Michaela Burry’ego
Choć nie wykluczają oni także inne możliwości, o której coraz głośniej mówi m.in. Michael Burry – ten sam, który przewidział zapoczątkowany na rynku nieruchomości ogólnoświatowy kryzys w 2008 r. Jego teza, jak tłumaczą eksperci VIG/C-Quadrat TFI, jest wielowątkowa, ale głównym przesłaniem jest to, że spółki z ekosystemu AI podejmują się zbyt dużego ryzyka, mają zbyt agresywne założenia finansowe i – w sytuacji pogorszenia się warunków zewnętrznych – mogą mieć duże problemy z monetyzacją inwestycji.
Jednym z wielu czynników powodujących zniekształcanie rynku jest duże zaangażowanie Nvidii i Big Tech’ów w finansowanie wielu uczestników ekosystemu AI. Może to oznaczać, że bez wsparcia m.in. Nvidii, podmioty takie jak OpenAI czy CoreWeave mogłyby nie być w stanie finansować inwestycji w takiej samej skali, w takim samym tempie, przy równie niskim koszcie kapitału, a nawet zaciągać kolejny dług – czytamy w komentarzu VIG/C-Quadrat TFI.
Nvidia, jak tłumaczą dalej autorzy, zdejmuje więc część ryzyka kredytowego z bilansu OpenAI, CoreWeave i wielu innych i przenosi je na bilans funduszy private credit, banków, ubezpieczycieli oraz samej Nvidii. Widać to zresztą w rosnących w lipcu stawkach CDS na jej dług.
A więc popyt na chipy jest po części przyspieszany, finansowany i uniezależniany od bieżącej rentowności klientów – zauważają analitycy VIG/C-Quadrat TFI.
I wszystko jest ich zdaniem w jak najlepszym porządku – dopóki mamy ciągły wzrost nakładów inwestycyjnych na centra danych.
Gdyby inwestycje ze strony hyperscalerów zaczęły hamować, sprawa mogłaby się jednak skomplikować. I to poważnie, np. przez wzrost rentowności obligacji albo pojawienie się obaw o dalszy wzrost adopcji AI wśród firm.
Mogłoby to spowodować spadek wartości zabezpieczeń (tj. chipów GPU) i w efekcie mielibyśmy do czynienia z materializacją ryzyka kredytowego – tłumaczą eksperci VIG/C-Quadrat TFI.
Modele AI na gigancie
Na nastroje wokół spółek związanych ze sztuczną inteligencją dobrze nie wpływają też niektóre doniesienia z ich podwórka. Tak było w przypadku modelu OpenAI, który sam opuścił środowisko testowe i włamał się do systemów Hugging Face oraz Modal Labs.
Podobny problem zgłosił ostatnio Anthropic, u którego również doszło do „ucieczki” ich modeli ze środowiska testowego. Jeszcze wcześniej agent AI firmy Cursor, pomimo wielu zabezpieczeń, usunął bazy danych firmy software’owej narażając ją na kosztowne ograniczenie działalności.
Ponadto w ostatnich dniach główni naukowcy oraz ponad 1,3 tys. pracowników z takich firm jak OpenAI, Anthropic, Google, Meta czy Thinking Machines wysłali do amerykańskiego rządu list zatytułowany „Pacing the Frontier”. Proszą w nim o wypracowanie rozwiązań międzynarodowych polegających na wstrzymaniu rozwoju AI w sytuacji, gdyby podążał on w niebezpiecznym kierunku. Sygnatariusze wskazują w nim m.in., że najnowsze modele AI zaczynają rozwijać się w sposób zautomatyzowany, bez udziału człowieka. Sam Altman w jednym z komentarzy wskazał, że w najbliższych sześciu miesiącach modele rozwiną się w takim stopniu jak w ostatnich dwóch latach.
Autorzy listu uważają więc, że powstaje realne ryzyko przyspieszenia rozwoju modeli AI do tego stopnia, że wykroczy to poza zdolność rozumienia i kontroli tej technologii. W tym miejscu powstaje fundamentalne pytanie: jaka firma zdecyduje się na zaimplementowanie agentów AI do swoich workflow’ów w sytuacji, kiedy nawet twórcy nie będą rozumieć i kontrolować swojej technologii? – zastanawiają się zarządzający VIG/C-Quadrat TFI.
Więcej wpisów o AI w Bizblogu
Innym wskazywanym przez nich czynnikiem ryzyka dla globalnych rynków akcji jest sytuacja makroekonomiczna, spowodowana przede wszystkim wydarzeniami geopolitycznymi (wojny w Ukrainie oraz w Iranie).
Mają one swoje konsekwencje m.in. w postaci większych nakładów na zbrojenia oraz uniezależniania się łańcuchów dostaw od Chin. To z kolei powoduje rosnące nieefektywności wykorzystania kapitału na rzecz bezpieczeństwa narodowego. Ta nieefektywność, jak zauważają autorzy raportu, ma przełożenie na rosnące długi, podwyższoną inflację oraz wzrost rentowności obligacji.
Rodzi to pokusę wielu państw (głównie USA), by wychodzić z problemu zbyt dużego zadłużenia poprzez represję finansową, czyli rozwadnianie długu przez inflację. Mamy więc sytuację, w której cały ekosystem AI musi coraz bardziej rywalizować o kapitał z innymi dużymi trendami globalnymi, szczególnie kiedy nakłady inwestycyjne finansowane są coraz bardziej z emisji długu – wskazują zarządzający VIG/C-Quadrat TFI.
Choć zauważają przy tym, że kontrargumentów – wspierających sens inwestowania w AI – wciąż jest wiele.
Poziom wycen jest jeszcze daleki od poziomów, jakie widzieliśmy w czasie różnych baniek spekulacyjnych. Jesteśmy wciąż w początkowej fazie rozwoju technologii i szereg problemów z bezpieczeństwem może być rozwiązanych – nie mają wątpliwości autorzy komentarza.
I wyliczają dalej:
- modele, które w sposób zautomatyzowany się rozwijają, mogą jeszcze bardziej zwiększać popyt na moc obliczeniową,
- bardzo dobre wyniki hyperscalerów potwierdzają rosnącą wartość ich produktów opartych na AI,
- ekosystem może być jeszcze bardziej subsydiowany kosztem innych sektorów,
- wzrost efektywności z wykorzystania tej technologii może przełożyć się na łatwiejszą obsługę długów.
Najważniejsze pytanie, na które będą musieli sobie odpowiedzieć inwestorzy w najbliższym czasie, to czy obecne spadki są trwałe, czy jest to tylko krótkoterminowa narracja – czytamy w komentarzu VIG/C-Quadrat TFI.
Jego autorzy nie są więc negatywnie nastawieni do spółek związanych z AI, tym bardziej że dostrzegają firmy, które mają szanse poprawiać wyniki wykorzystując AI (lub rynek może wyceniać je po wyższym mnożniku). Do tego segmentu podchodzą jednak coraz ostrożniej, zwracając uwagę na sposób finansowania całego ekosystemu i jego wrażliwość na czynniki zewnętrzne.
Na te ryzyka wskazywali zresztą w ostatnich raportach Międzynarodowy Fundusz Walutowy oraz Bank of International Settlements.
Jak w zwierciadle widać to w sytuacji, do jakiej doprowadzili się m.in. inwestorzy koreańscy czy Leopold Aschenbrenner z funduszu Situational Awareness. Obstawili bardzo dobre spółki, o zdrowych fundamentach, ale podjęli ogromne ryzyko korzystając z dźwigni finansowej, a nieoczekiwane spadki, które spotkały te spółki, spowodowały bardzo duże straty inwestorów – czytamy w komentarzu VIG C/Quadrat TFI.
💡 Okiem eksperta
„Jak najbardziej podtrzymujemy opinie o rewolucyjnym charakterze technologii AI, ale biorąc pod uwagę ryzyko, jakie jest brane przez wielu graczy w całym ekosystemie i w sytuacji wystąpienia nieoczekiwanych komplikacji w samej narracji AI czy w otoczeniu makroekonomicznym, to możemy być świadkami większej zmienności nie tylko na spółkach technologicznych, ale również na szerokim rynku. Z tego powodu zmieniamy nasze pozytywne nastawienie do rynków akcji na bardziej ostrożne.”
Zielona biało-czerwona wyspa
Na szczęście krach w sektorze półprzewodników na świecie nie przeszkodziły w kontynuacji wzrostów na krajowym rynku akcji. Zresztą taki właśnie scenariusz (zakładający, że Polska może stać się beneficjentem globalnej rotacji kapitału) zakładali zarządzający VIG/C-Quadrat TFI. Teraz wymieniają sektory, które pomogły w lipcu kontynuować wzrosty.
Począwszy od spółek paliwowych (Orlen ponownie skorzystał na konflikcie USA/Izrael – Iran), poprzez spółki dystrybucyjne (Inter Cars i Auto Partner), detaliczne (LPP i Pepco) po energetykę, spółki informatyczne i banki. Była to zdywersyfikowana grupa sektorów i spółek niezwiązanych z sektorem półprzewodników – relacjonują eksperci VIG/C-Quadrat TFI.
I przypominają, że polski rynek akcji bardzo dobrze znosi różnego typu perturbacje na globalnym rynku i „zachowuje się fenomenalnie” w bardzo wymagającym otoczeniu biznesowym.
Ich zdaniem inwestorzy globalni szukają dobrej relacji zysku do ryzyka i bezpiecznych przystani. Tymczasem Polska dobrze wpisuje się w ten trend jako beneficjent przepływu kapitału – nie tylko wśród rynków wschodzących, ale też jako kraj europejski z profilem wzrostu zbliżonym do rynku amerykańskiego.
Jest to dość nietypowe, ale jakże interesujące zarazem – czytamy w komunikacie VIG/C-Quadrat TFI.
Jego autorzy szybko schodzą jednak na ziemię; zwracają uwagę, że obserwowany dynamiczny wzrost rentowności obligacji może być dla rynków akcji problematyczny. Sytuacja na rynku ropy naftowej też jest dynamiczna i przy bardzo niskich zapasach w krajach rozwiniętych może powodować dalsze perturbacje (w przypadku eskalacji konfliktu).
To skłania do bardziej defensywnego podejścia – pomimo pozytywnej oceny wyników krajowych spółek oraz ich perspektyw biznesowych na najbliższe kwartały – konkludują zarządzający VIG/C-Quadrat TFI.
Pierwsze teksty o gospodarce i biznesie publikował w latach 90. w „Pulsie Biznesu”. Pracował w „Życiu” i „Życiu Warszawy”, a po powrocie do „PB” został redaktorem prowadzącym. Współtworzył i kierował miesięcznikiem „EduFakty” oraz dwumiesięcznikiem „Uczę Nowocześnie”, organizował konferencje i wykładał. W 2017 r. pracował w redakcjach ekonomicznych WP, rok później trafił do „Forbesa”. Absolwent dziennikarstwa UW oraz studiów podyplomowych z polityki pieniężnej i bankowości centralnej (INE PAN, NBP).